2021年初，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《建設(shè)高標準市場體系行動方案》，提出提高保險資金的權(quán)益投資比例，研究完善保險機構(gòu)投資私募理財產(chǎn)品、私募股權(quán)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金和債轉(zhuǎn)股的相關(guān)政策。2021年11月26日，中國銀行保險監(jiān)督管理委員會（下稱“銀保監(jiān)會”）發(fā)布《關(guān)于銀行業(yè)保險業(yè)支持高水平科技自立自強的指導(dǎo)意見》，支持保險機構(gòu)等出資創(chuàng)業(yè)投資基金、政府產(chǎn)業(yè)投資基金等。2021年12月17日，銀保監(jiān)會發(fā)布《中國銀保監(jiān)會關(guān)于修改保險資金運用領(lǐng)域部分規(guī)范性文件的通知》（銀保監(jiān)發(fā)[2021]47號，下稱“47號文”），不僅取消了此前保險資金[1]投資創(chuàng)業(yè)投資基金單只基金募集規(guī)模不得超過5億元的限制，還允許保險資金投資由非保險類金融機構(gòu)實際控制的股權(quán)投資基金，并支持保險機構(gòu)加強與專業(yè)股權(quán)投資機構(gòu)合作，豐富創(chuàng)業(yè)企業(yè)長期資金來源。這一新規(guī)對保險業(yè)和私募基金行業(yè)而言，無疑是重磅利好。
事實上，我國保險機構(gòu)進行股權(quán)投資的歷史并不長，在2010年以前，保險資金可以投資的范圍較為有限，更多投資于風(fēng)險較低、收益較為穩(wěn)定的項目。從2010年下半年開始，隨著《保險資金投資股權(quán)暫行辦法》（下稱“79號文”）的出臺，明確了保險資金可以投向第三方股權(quán)投資管理機構(gòu)發(fā)起設(shè)立的股權(quán)投資基金（以下簡稱“股權(quán)投資基金”）等相關(guān)金融產(chǎn)品。2012年發(fā)布的《關(guān)于保險資金投資股權(quán)和不動產(chǎn)有關(guān)問題的通知》（下稱“59號文”）對79號文進行了明確和補充，并對相關(guān)監(jiān)管要求予以適當放寬。2014年發(fā)布的《中國保監(jiān)會關(guān)于保險資金投資創(chuàng)業(yè)投資基金有關(guān)事項的通知》（下稱“101號文”）則明確了保險資金可投資的私募資金范圍擴大至創(chuàng)業(yè)投資基金。而前述47號文則是對保險資金投資創(chuàng)業(yè)投資基金的進一步政策支持。
雖然，監(jiān)管層對保險資金進行股權(quán)投資的范圍和投資金額有逐步放開的趨勢，但與其他機構(gòu)投資者相比，保險機構(gòu)對資金的安全性要求較高。因此，對保險機構(gòu)自身、擬投基金及其管理人做好全方位的投前盡職調(diào)查，不僅是銀保監(jiān)會對保險資金進行私募股權(quán)投資的強制性規(guī)定，更能夠在一定程度上提升保險資金進行私募股權(quán)投資的安全性。本文將主要闡述目標基金在保險資金進行私募股權(quán)投資過程中應(yīng)符合的相關(guān)監(jiān)管要求，以期對擬進行私募股權(quán)投資的保險機構(gòu)，以及擬接受保險資金投資的私募基金及其管理人提供有益參考。
目標基金基本情況
（一）主體資格
目標基金應(yīng)依法設(shè)立并合法存續(xù)，且不存在相關(guān)法律法規(guī)及其公司章程或合伙人協(xié)議規(guī)定的應(yīng)當終止的情形。
（二）登記備案
根據(jù)《中華人民共和國證券投資基金法》《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》《關(guān)于加強私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》和《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》等相關(guān)規(guī)定，私募基金募集完畢，私募基金管理人應(yīng)向中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（以下簡稱“基金業(yè)協(xié)會”）備案。鑒于保險機構(gòu)認繳出資額通常較大，如果一次性實繳出資，而一旦基金備案出現(xiàn)問題甚至無法完成備案，對于保險機構(gòu)而言風(fēng)險較大，因此，我們建議，保險機構(gòu)可以先完成100萬元的首輪實繳出資以滿足備案要求，在基金備案完成后再按合伙協(xié)議約定履行實質(zhì)性出資義務(wù)。
基金的投資與管理
（一）投資顧問委員會（僅適用于有限合伙型目標基金）
根據(jù)79號文的規(guī)定，保險公司投資股權(quán)投資基金，若投資基金采取合伙型的，應(yīng)當建立投資顧問委員會。因此，如目標基金采用有限合伙企業(yè)的組織形式，則應(yīng)建立投資顧問委員會，并明確投資顧問委員會的組成方式、議事規(guī)則等事項。
（二）投資相關(guān)制度
根據(jù)79號文的規(guī)定，保險公司投資股權(quán)投資基金，要求基金應(yīng)當具有確定的投資目標、投資方案、投資策略、投資標準、投資流程、后續(xù)管理、收益分配和基金清算安排。
因此，我們建議目標基金應(yīng)制定明確的投資目標、投資方案與策略，包括投資范圍、短、中、長期的行業(yè)投資策略與投資實施方案等；而在投資標準方面，目標基金應(yīng)有針對不同投資項目的資金分配與限制等的具體規(guī)定；在投資流程方面，目標基金應(yīng)有明確而具體的投資決策機制；在后續(xù)管理方面，目標基金應(yīng)有詳細的針對投資項目的投后管理制度等；在收益分配方面，目標基金應(yīng)有具體并具備可操作性的，針對投資項目所獲收益的分配辦法；在基金清算方面，目標基金應(yīng)有具體清算人和清算程序。
（三）交易結(jié)構(gòu)、風(fēng)險揭示與信息披露
根據(jù)79號文的規(guī)定，保險公司投資股權(quán)投資基金，要求基金具有清晰的交易結(jié)構(gòu)，并且，對于投資者的風(fēng)險提示應(yīng)充分，信息披露應(yīng)真實完整。根據(jù)59號文的規(guī)定，保險資金投資的股權(quán)投資基金，包括成長基金、并購基金、新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)基金和以上股權(quán)投資基金為投資標的的母基金。其中，母基金的交易結(jié)構(gòu)應(yīng)當簡單明晰，不得包括其他母基金。此外，根據(jù)《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（下稱“資管新規(guī)”）的規(guī)定，資產(chǎn)管理產(chǎn)品[2]可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托機構(gòu)可以為私募基金管理人。受托機構(gòu)應(yīng)當切實履行主動管理職責(zé)，不得進行轉(zhuǎn)委托，不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。另據(jù)資管新規(guī)，私募基金應(yīng)適用其專門法律、法規(guī)，但專門法律、法規(guī)中未明確規(guī)定的內(nèi)容，應(yīng)適用資管新規(guī)（創(chuàng)投基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的相關(guān)規(guī)定另行制定）。而《基金法》以及證監(jiān)會和基金業(yè)協(xié)會出臺的各項部門規(guī)章和自律性規(guī)則中，均未曾涉及資管產(chǎn)品嵌套層數(shù)的內(nèi)容，因此我們認為，私募基金（創(chuàng)投基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金除外）應(yīng)適用資管新規(guī)中關(guān)于資管產(chǎn)品嵌套層數(shù)的相關(guān)規(guī)定。
因此，我們建議目標基金在交易結(jié)構(gòu)方面，首先，應(yīng)符合79號文、59號文和資管新規(guī)（如需）的強制性要求，其次，應(yīng)就各投資者實繳的出資額進行及時登記（包括進行內(nèi)部登記和企業(yè)變更登記）；在風(fēng)險揭示方面，目標基金應(yīng)就各類投資風(fēng)險向投資者進行明確揭示；在信息披露方面，目標基金應(yīng)向各個投資者真實、完整地披露基金存續(xù)過程中的各種信息，包括但不限于基金合同、基金募集說明書等。[3]
（四）基金托管、風(fēng)控與退出
根據(jù)79號文的規(guī)定，保險公司投資股權(quán)投資基金，要求基金已經(jīng)實行投資基金托管機制，募集或者認繳資金規(guī)模不低于5億元，且具有預(yù)期可行的退出安排和健全有效的風(fēng)控措施，同時還應(yīng)當在監(jiān)管機構(gòu)規(guī)定的市場交易。
因此，我們建議目標基金應(yīng)委托依法設(shè)立并取得基金托管資格的金融機構(gòu)托管并簽署基金托管協(xié)議，開立托管賬戶。目標基金應(yīng)確保其募集規(guī)模不低于79號文的募集/認繳資金規(guī)模下限。在風(fēng)控措施方面，目標基金應(yīng)具備風(fēng)險管理制度、風(fēng)險隔離制度和風(fēng)險準備金制度等相關(guān)監(jiān)管規(guī)定要求具備的風(fēng)控制度。
（五）投資方向與投資標的
根據(jù)79號文的規(guī)定，保險公司投資股權(quán)投資基金，要求基金的投資方向或者投資標的符合下列規(guī)定：依法登記設(shè)立，具有法人資格；符合國家產(chǎn)業(yè)政策，具備國家有關(guān)部門規(guī)定的資質(zhì)條件；股東及高級管理人員誠信記錄和商業(yè)信譽良好；產(chǎn)業(yè)處于成長期、成熟期或者是戰(zhàn)略新型產(chǎn)業(yè)，或者具有明確的上市意向及較高的并購價值；具有市場、技術(shù)、資源、競爭優(yōu)勢和價值提升空間，預(yù)期能夠產(chǎn)生良好的現(xiàn)金回報，并有確定的分紅制度；管理團隊的專業(yè)知識、行業(yè)經(jīng)驗和管理能力與其履行的職責(zé)相適應(yīng)；未涉及重大法律糾紛，資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)完整清晰，股權(quán)或者所有權(quán)不存在法律瑕疵；與保險公司、投資機構(gòu)和專業(yè)機構(gòu)不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，監(jiān)管規(guī)定允許且事先報告和披露的除外。
因此，我們建議目標基金應(yīng)承諾其擬投資的項目應(yīng)嚴格按照79號文以及屆時有效的相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定選擇投資標的，并做好詳盡的盡職調(diào)查。如果保險資金系參與目標基金的擴募，目標基金還應(yīng)確認其已投資企業(yè)符合上述79號文關(guān)于投資方向和投資標的的強制性規(guī)定，如發(fā)現(xiàn)存在不符合或不完全符合的可能性，應(yīng)尋求法律和/或財務(wù)顧問的專業(yè)意見，在確保合法合規(guī)的前提下提供合理性說明。
銀保監(jiān)會規(guī)定的其他審慎性條件
根據(jù)79號文的規(guī)定，保險公司投資股權(quán)投資基金，要求基金還應(yīng)當符合銀保監(jiān)會規(guī)定的其他審慎性條件。
近些年，金融監(jiān)管部門在放寬保險投資的限制的同時，也在不斷地強化監(jiān)管，不時出臺新的規(guī)定，因此，目標基金不僅需符合當時有效的監(jiān)管規(guī)定，還應(yīng)承諾其未來擬進行的投資活動將遵循銀保監(jiān)會規(guī)定的其他審慎性條件。
險資參與基金擴募的要求
根據(jù)《私募投資基金備案須知（2019版）》（下稱“《備案須知》”）的規(guī)定，已備案通過的私募股權(quán)投資基金如需新增投資者或增加既存投資者的認繳出資，目標基金須滿足以下條件：基金的組織形式為公司型或合伙型；基金由依法設(shè)立并取得基金托管資格的托管人托管；基金處在合同約定的投資期內(nèi)；基金進行組合投資，投資于單一標的的資金不超過基金最終認繳出資總額的50%；增加的認繳出資額不得超過備案時認繳出資額的3倍。
考慮到保險資金的體量通常較大，因此，目標基金如果在擴募時接受保險資金投資，應(yīng)確保保險資金擬投入的出資額滿足基金業(yè)協(xié)會的前述要求。同時，保險公司還應(yīng)符合投資單一基金的限制。
結(jié)語
我們預(yù)計隨著監(jiān)管政策的放開，保險機構(gòu)將以更多元的方式、更大的力度參與私募股權(quán)基金投資，為國內(nèi)股權(quán)投資市場帶來源頭活水。對于私募基金管理人而言，只有先吃透保險資金投資私募股權(quán)基金的監(jiān)管要求，才能贏得保險機構(gòu)的青睞，在“募資難、難募資”的困局中突圍。
[1]根據(jù)《保險資金運用管理辦法》的規(guī)定，保險資金的定義為“保險集團（控股）公司、保險公司以本外幣計價的資本金、公積金、未分配利潤、各項準備金以及其他資金。”[2]根據(jù)106號文，資產(chǎn)管理產(chǎn)品包括但不限于人民幣或外幣形式的銀行非保本理財產(chǎn)品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產(chǎn)管理機構(gòu)、金融資產(chǎn)投資公司發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品等。[3]根據(jù)《私募投資基金信息披露管理辦法》，信息披露義務(wù)人指私募基金管理人、私募基金托管人，以及法律、行政法規(guī)、中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱中國證監(jiān)會）和中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（以下簡稱中國基金業(yè)協(xié)會）規(guī)定的具有信息披露義務(wù)的法人和其他組織；而信息披露義務(wù)人應(yīng)當向投資者披露的信息包括：(一) 基金合同；(二) 招募說明書等宣傳推介文件；(三) 基金銷售協(xié)議中的主要權(quán)利義務(wù)條款（如有）；(四) 基金的投資情況；(五) 基金的資產(chǎn)負債情況；(六) 基金的投資收益分配情況；(七) 基金承擔(dān)的費用和業(yè)績報酬安排；(八) 可能存在的利益沖突；(九) 涉及私募基金管理業(yè)務(wù)、基金財產(chǎn)、基金托管業(yè)務(wù)的重大訴訟、仲裁；(十) 中國證監(jiān)會以及中國基金業(yè)協(xié)會規(guī)定的影響投資者合法權(quán)益的其他重大信息。根據(jù)《私募投資基金備案須知（2019版）》，管理人應(yīng)當在私募投資基金的募集和投資運作中明確信息披露義務(wù)人向投資者進行信息披露的內(nèi)容、披露頻度、披露方式、披露責(zé)任以及信息披露渠道等事項，向投資者依法依規(guī)持續(xù)披露基金募集信息、投資架構(gòu)、特殊目的載體（如有）的具體信息、杠桿水平、收益分配、托管安排（如有）、資金賬戶信息、主要投資風(fēng)險以及影響投資者合法權(quán)益的其他重大信息等。
來源：PE與TMT法律橋 ，作者：楊春寶、孫瑱、曹紅梅
